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By Thomas Häfliger

In effizienten Märkten bestimmen Risikofaktoren die unterschiedlichen Renditeerwartungen von Aktien. Gemäß der Arbitrage Pricing conception (APT) können unerwartete Entwicklungen von makroökonomischen Faktoren als relevante Risikofaktoren identifiziert werden. Thomas Häfliger untersucht, inwiefern die Exposition makroökonomischer Variablen die zukünftigen Renditen von Portfolios erklären kann. Der Autor zeigt, daß Portfolios mit hohen Risikoeigenschaften langfristig entsprechend hohe Renditen erzielen.

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Aus diesem Theoretische Grundlagen 35 Grund wird in diesem Abschnitt schwergewichtig die Herleitung sowie die ökonomische Implikation der APT diskutiert. Die APT gibt keinen Hinweis auf die Identität der "wahren" Risikofaktoren. In den ersten empirischen Arbeiten wurden diese Faktoren mittels statistischen Ansätzen wie der Faktoroder der Hauptkomponenten-Analyse identifiziert. Da aus dieser Test-Methodik lediglich "statistische Konstrukte" resultieren, sind deren Anwendungsmöglichkeiten in der Praxis stark eingeschränkt.

A. a. bei Jagannathan/Wang (1996) zu tinden. a. auch die Tatsache von Bedeutung, dass das optimale Portfolio gemäss dem CAPM aus einer riskanten Komponente - dem Marktportfolio - und einer risikofreien Anlage rf besteht. In bezug auf das riskante Asset investiert jeder Anleger - unabhängig von seinen persönlichen Bedürfnissen26 ausschliesslich in das Marktportfolio. Die Arbeiten voI). Merton zeigen jedoch, dass durchaus spezifische, individuelle Präferenzen von Investoren im Modell integriert werden können.

Short sales sind beliebig realisierbar und ein Individuum kann sich bei Existenz des risikolosen Zinssatzes beliebig verschulden. Im weiteren sind ein paar Bemerkungen bezüglich des Preisbildungsprozesses anzufügen. Die Preise werden jeweils am Ende der Periode betrachtet. Die Veränderungen dieser Preise entsprechen demnach den Erträgen bzw. der Rendite einer Investition - und diese Renditen werden als Zufallsvariablen modelliert. Grundsätzlich hat jeder Investor seine eigenen (subjektiven) Vorstellungen über die unsichere Preisentwicklung bzw.

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